Madoff et gestion d'Etat
La rocambolesque histoire de Bernard Madoff, qui a été révélée au mois de décembre dernier, et dont une liste des victimes provisoires est présentée ci-dessous présente quelques similitudes avec le fonctionnement de l'Etat, il me semble.
Car que fait un Etat dont les ressources sont à un point bas préoccupant malgré différentes taxes levées en temps de crise - notamment la cotisation spéciale de crise et la cotisation sociétaire - mais jamais mises de côté lors de périodes de croissance comme nous avons connues en 1999 ou 2003-2008, lorsqu'il nous propose de cotiser, moyennant avantage fiscal, pour notre pension ? Les derniers cotisants paient pour que l'Etat puisse financer les pensionnés actuels.. Que se passera-t-il lorsque le vieillissement de la population va s'accélerer, en 2011 ?
De même, que fait l'Etat lorsqu'il revient à la charge en nationalisant une banque, à part financer la sortie des actionnaires existants via l'émission d'obligations d'Etat offrant des rendements négatifs (achetés à 102%, rendement de 3.5%, inflation de 1.8% au moins), et mettant donc en péril ceux qui le financent ?
Comment comprendre que sur les 5 milliards d'encours en bons d'Etat, près de 10% soit 500 Mio aient été levés en décembre dernier ? Les investisseurs auraient-ils définitivement perdu confiance en leur banque, pour à ce point faire confiance à l'Etat ? Ne se trompent-ils pas de protecteur ?
Un autre indicateur en plus du Vix..
Nous l'avons vu précédemment, un bon indicateur du sentiment de confiance des investisseurs est le Vix, l'indice de volatilité des marchés. Plus il est bas, plus les investisseurs ont retrouvé confiance et reviennent progressivement sur le marche.
Ce soir, il s'établit à 43, et revient donc sur sa moyenne mobile à 200 jours. Nous sommes loin des grands moments de panique où il était arrivé à 80 !
Et pourtant, eu égard à l'enthousiasme des acteurs du marché - nous avons assisté à un rebond généralisé des marchés en ce début d'année - il pourrait vite y retourner.
En agissant de manière contrarienne, c'est à ce moment-ci que l'on prend des positions baissières sur les marchés, car il s'agit de la fin d'un énième rebond technique, et les marchés vont aller tester de nouveaux plus bas.
Un autre indicateur fiable est le HSNSI, développé par le gourou Hulbert (Hulbert Stock Newsletter Sentiment Index), et qui résume le sentiment d'un certain nombre d'avis d'achat ou vente donnés par des traders court terme.
A la mi-Novembre, lorsque le dernier point bas a été atteint sur les marchés, cet indice indiquait -18.9%, ce qui signifie - en gros - que la moyenne des conseils à court terme préconisait des ventes à découvert pour 18.9% de son patrimoine. Or c'tatit à ce moment qu'il fallait acheter.
A ce jour, cet indice est revenu à +43.5%, signifiant donc que la confiance est de mise, et que l'on pourrait investir pour la moitié de son patrimoine en positions longues.
Or cet indice qui progresse de 62.4% en 1 mois et demi, est allé trop vite, et devrait consolider sa progression en cédant une partie de ce gain substantiel dans les semaines qui viennent. On verra le résultat, mais il semble que les positions baissières ont un bel avenir en perspective pour les prochaines séances de bourse.
Qui va faillir le premier ?
On parle aujourd'hui de l'Equateur ou de l'Argentine qui seraient les premiers à déclarer forfait au 21° Siècle. Plus près de nous, je pense à la Grèce ou l'Espagne, en proie à une grave crise structurelle.
Ou encore la Russie, dont l'économie est excessivement corrélée à la valeur des matières premières, maintenant en crise après avoir profité du boom de ces matières les 3 dernières années.
Au secours, l'étatisme est de retour
Mais le fait-il correctement ?
Il est à craindre que la manière dont le politique se mêle de l'économique n'offre pas de solution durable et définitive à cette crise. En effet, offrir des prêts à taux zéro pour les logements, ou encore des primes à la casse pour des véhicules ne constitue pas une solution durable. Bien au contraire, ce genre d'initiative correspond à recréer les mêmes dérives que l'on a connues avec des établissements comme Fannie Mae et Freddie Mac, créés pour relancer l'économie en intervenant soit-disant efficacement, et dont on connaît maintenant l'ampleur des dégâts qu'ils ont causés à l'économie.
Quand les défauts sur ces prêts arriveront, viendra-t-on de nouveau accuser les épargnants traditionnels, en les traitant de spéculateurs bêtes et méchants, ou l'Etat trouvera-t-il un autre bouc émissiare pour ses propres dérives ?
L'interventionnisme de l'Etat est donc le chef de file d'une irresponsabilité qui ne va pas solutionner la crise, et au contraire, laisser en plan tout devoir d'évolution. Les crises n'existent-t-elles pas pour faire évoluer le monde beaucoup plus rapidement qu'en temps normal. Et nous ratons le train.
Une possible faillite de Dubaï
Dubaï n'a effectivement pas de matières premières, contrairement à ses voisins (Abu Dhabi, Qatar), ni richesses structurelles.
Depuis quelques mois, des rumeurs faisant éta d'un non remboursement de la dette de DubaÎ envers Abu Dhabi refait irruption, mais chaque fois nié en bloc par les autorités et promoteurs locaux. voir notamment ce lien.
Or il apparaît maintenant que Dubaï doit faire face à une échéance de 63 Mia USD le 15/01/09, et qu'elle ne pourra cette fois, sauf grosse surprise, vraiment pas y parvenir.
Apparemment elle céderait alors une grosse partie de son patrimoine et de ses terres à son voisin créancier, Abu Dhabi. Une liquidation d'un Etat en faillite, ce sera un spectacle particulier.
Cette nouvelle sera un tremblement de terre pour les marchés qui prendront plus que vraisemblablement le chemin de la baisse début janvier, et devrait impacter durablement les marchés émergents.
Nous restons donc bien attentifs à cette évolution.
Etats-Unis : c'est la récession
Enfin le Bureau de Recherches économiques américain l'a officialisé hier soir - cfr cet article.
Wall Street a chuté de plus de 7% sur cette nouvelle, pourtant prévisible selon certains critères que j'avais détaillé il y a 7 mois sur ce blog.
On considère un délai de 6 à 9 mois raisonnable comme anticipation moyenne des marchés sur la sortie de recession mais celle-ci pourrait ne pas ressembler aux autres tant la crise de crédits aura un impact durable sur l'économie. On le voit : des pans entiers de secteurs industriels s'affaiblissent de jour en jour.
De plus, l'un des derniers remparts économiques cède actuellement : l'économie Chinoise.
En effet celle-ci a longtemps tiré la croissance mondiale gràce à ses exportations en dynamisant le commerce mondial avec l'aide des BRIC et des pays émergents, mais ces pays connaissent actuellement un ralentissement brutal de leur exportations.
La demande intérieure s'affaiblit aussi, de sorte que l'on pourrait même assister à une croissance de 5% pour la Chine (en-dessous des 7 à 8% anoncés), ce qui ne serait pas suffisant pour compenser l'afflux des personnes venant des campganes chinoises vers les villes industrialisées.
Le quantitative easing..
..est un outil qui pourrait être qualifié comme l'arrosage du marché en liquidités par une banque centrale, pour essayer de relancer la consommation.
Ce que la Fed, comme la BCE, utilise massivement ces derniers temps pour essayer de redonner confiance aux mérchés.
Une banque centrale, dans notre cas la BCE, a en effet deux armes pour essayer de relancer la consommation :
1-les taux d'intérêt et
2-les liquidités.
Les taux d'intérêt sont au plus bas ou presque, et - on le constate - après pourtant avoir créé la bulle, n'aboutissent plus à l'effet escompté aujourd'hui, la population ayant pris peur et de ce fait, renonce à consommer autant que par le passé.
Il reste donc à inonder le marché de liquidités pour lancer une hypothétique reprise de la consommation.
C'est un outil que le Japon a utilisé massivement entre 2001 et 2006 pour essayer de sortir de son cycle déflationniste, qui n'a manifestement pas fonctionné pour relancer l'économie, mais qui par contre a plutôt soutenu les banques d'une manière disproportionnée (voir cet article par exemple).
Nous vivons la même situation en Europe aujourd'hui. Reste à voir si nous sortirons de cette crise durable avec plus de rapidité que le Japon, enlisé encore aujourd'hui dans une déflation historique.
Ratios prudentiels : le retour au bon sens paysan ?
Et si les ratios internationaux de mesure de solvabilité des établissements financiers étaient, à l’instar des produits financiers que l’on a vu fleurir ces dernières années, incompréhensibles et inadaptés au contrôle prudentiel ?
Le principe qui, selon le Comité de Bâle, consiste à scinder et pondérer les fonds propres d’un établissement financier en différentes catégories (les fonds propres de base (Tier1), les fonds propres complémentaires (Tier2), et fonds propres surcomplémentaires (Tier3)) afin de procéder à un calcul du risque encouru par les banques n’a, en tous cas cette dernière année, jamais reflété le véritable risque qu’encourait l’actionnaire des banques qui ont subi les déboires auxquels nous avons assisté.
Nous craignons par ailleurs que, étant entendu l’assouplissement des normes comptables internationales décidé le 11 octobre dernier, ces ratios soient à l’avenir enjolivés, non comparables avec les précédents, et donc encore rendus plus troubles pour l’analyse du risque encouru par un établissement financier.
Repensons effectivement à ces communiqués récents d’acteurs du marché belge :
« Avec un apport en capital d'un milliard d'euros engendré par le retrait des ABS et un ratio Tier 1 de 11,4%, notre position est confortable. » (août 2008, Dexia) »
« La KBC n’a aucun problème de solvabilité » (septembre 2008)
« Nous avons atteint l'objectif que nous nous étions fixé, de sorte que cette opération, le placement de 625 Meur en titres « Core Tier1 Capital », va nous permettre de consolider la solvabilité de Fortis » (mai 2008, Fortis)
« ING est moins sensible que les autres banques aux problèmes temporaires de crédit et de liquidité » (octobre 2008)
Ou encore à ceux de leurs contrôleurs :
« Aucune des grandes banques belges ne rencontre de problèmes de capital, de solvabilité ou de liquidités en raison de la crise des crédits » (juin 2008, CBFA, également reprise par le Ministère des Finances en septembre)
Toutes ces banques ont finalement fait appel à l’Etat, avec plus ou moins de contraintes, pour renforcer leur structure.
N’est-il dès lors pas temps de revenir aux bases de l’analyse financière, en commençant l’étude des bilans bancaires par un ratio qui mettrait simplement en rapport les fonds propres de la banque avec la totalité de ses actifs ? Ce ratio pourrait établir le risque de destruction des fonds propres d’un établissement financier par une perte d’actifs relative.
Très concrètement, et sur base des bilans de ces banques au 30 juin, donc avant intervention de l’Etat, ce ratio s’établissait comme suit pour les banques suivantes :
KBC : 5.2%
ING : 2.0%
Fortis : 3.0%
Dexia : 2.7%
Ce qui signifie par exemple que pour ING, une perte de 2% des actifs sous gestion suffirait à anéantir ses fonds propres, tandis que pour KBC, il lui faudrait perdre 5.2% de ses actifs pour mettre à mal ses capitaux propres.
Quant à la BNP Paribas, repreneur potentiel de Fortis Banque, son ratio s'élève à 29. Un défaut de 1 mio sur trente Mio gérés annihile leurs fonds propres.
Est-ce vraiment le repreneur rêvé pour Fortis, et est-elle aussi solide qu'elle ne le prétend ? Nous verrons, tout en étant sceptiques..
Pour les banques « on-line » pourtant dénigrées par leur consoeurs, un rapide calcul met en valeur, pour Keytrade et Binck Bank des ratios de respectivement 4.6% et…16.9%. Enviables, donc.
Le « bon sens paysan » pourrait peut-être aider à revenir aux bases de l’analyse.
D'autant plus inquiétant qu'en Russie..
Quelques faits marquants sur la conjoncture des pays de l'Est
Leur monnaie nationale risque fort de sortir des limites fixées par le MCE II puisqu'il était initialement prévu qu'elle ne s'éloignerait pas de + ou - 15% d'un cours-pivot.
Il faut s'attendre à un vrai test pour l'Euro dans les semaines qui viennent. Ceci sera un vrai test également pour les banques qui se sont étendu à l'Est, comme la KBC ou encore Dexia.
- La Hongrie relève ses taux de 3% d'un coup pour les porter à...11,5%
- Les banques bulgares ont unilatéralement interrompu le conclusion de tout prêt hypothécaire, obligeant la banque centrale bulgare à être moins rigide quant à ses normes de réserves bancaires ;
- La Pologne dont la dette publique atteint 45% du PIB et qui subit un ralentissement important de ses exportations selon les dernières statistiques macro-économiques
- Les agences de notation Standard & Poors et Fitch ont décoté la note de la dette roumaine pour la classer à "haut risque" et sans valeur de marché, craignant une crise de liquidités
- La Croatie, qui a laissé se proliférer des emprunts hypothécaires libellés en devises étrangères - principalement en CHF - ce qui, couplé à une inflation rampante, devrait se solder par une dévaluation prochaine de la devise nationale
- L'Autriche, dont 85% du PIB est exposée aux pays émergents, principalement la Serbie et la Hongrie - elles qui se pressent à la porte du FMI pour recevoir des aides - est à présent forcée d'annuler l'émission d'obligations d'Etat pour faire face à la méfiance des marchés vs-à-vis de sa dette
etc
Un vrai test, donc, pour l'Euro, et il ne m'étonnerait pas que certains pays membres de l'Eurogroupe décident de le quitter (peut-être la Grèce, l'Espagne ou l'Autriche) pour retrouver une monnaie qui leur permettrait de résoudre leur lourd problème d'endettement par une dévaluation.
Une sorte de remake de 1992, lorsque la GBP fut forcée de sortir du Système monétaire européen (SME, l'Ecu) face aux pressions spéculatives.
